作者:和君合伙人 曾乔
 
上周,和君集团合伙人曾乔应邀参加某内部新三板投资行业主题活动,做新三板投资机会与策略主题分享
 
曾乔:今天应主办方的邀请跟大家做一个分享。今天的主题是关于新三板的投资机会与策略,我主要从新三板一线的咨询和投行市场来给大家复盘一下我们在新三板最一线最近观察到一些情况, 先给大家分享两个小案例

一、关于新三板的前十大市值公司与融资额前十大公司
 

 
看这个图会发现几个非常有意思的现象:
 
第一、现在在新三板里排名最大市值的公司是九鼎集团,大概市值1000个亿,第二名是刚刚挂牌的神州优车,大概不到500亿。你可以发现这些公司放在A股和创业板里也不算是小公司了,新三板体量最大的头部公司已经具备一定体量优势。但是排名在第十位的南京证券只有仅仅150亿左右,这个量级在A股市场就比较常见,甚至算不上大公司,所以从新三板的前十名看,体量分化很大,但“大家伙”的占比未来会逐步提高。
 
第二、在前十大市值公司里面,金融行业基本占了60%,剩下一些行业,包括互联网体育生物医药,基本可以得出一个结论:在新三板上的大市值公司其实基本都出现在主流的经济转型升级的主赛道上,其实这一定程度上也说明了当前新三板市场上的资源配置方向。
 
第三,从估值角度来看,前十大市值公司估值差异度非常大,有市盈率高过万倍的互联网行业,也有的到不到9倍PE的传统证券行业。你可以发现新三板中前十大市值公司并不是完全按照传统的市盈率方式在估值,这一定程度上也说明新三板的估值逻辑在发生一定的变化。
 
第四,从目前看10名公司最大公司中科招商融资超过100个亿,在第十名的st亚锦也完成了超过26亿的融资,其中金融行业也超过一半,所以在这样一个市场里企业不缺乏资本运作高手,但关键在于在能够懂得新三板的运作规则。
 
二、我们半开玩笑的总结了新三板六大“伪”投资机会
 
1、拟IPO转板前投资。就目前的新三板的IPO转板政策环境下,我们认为新三板转板前的pre-IPO投资基本不构成稳定性的跨市场套利投资机会。
 
2、折价认购当日浮盈。有些公司做定向增发的时候,通过大幅拉高二级市场股价的方式能通过高折扣价方式,让投资者立刻能够有浮盈,这种投资方式相对来说其实也是不是一种真实的投资盈利。
 
3、表外并表内高增长。有些相对传统行业中的传统模式的公司能持续保持高速复合增长,并通过持续高增长,但这些公司的业绩增长有些是通过表外和表内合并得到的高损益表增长,这里投资其实不确定性和风险都很高。
 
4、老板坐庄市值管理。有公司基本是由关联方自己参与相关资金买卖,并以此获得市值的持续成长,我们认为这种基本脱离基本面的市值涨幅也是无效机会。
 
5、高价定增差额跟投。新三板有限公司定增的交易结构非常复杂,往往有时候会出现这样一种局面,对基本面不了解的公司高额定增高价发行,大头已经完成了募集,还剩最后一部分差额跟投,这类机会其实还是要比较谨慎,因为新三板毕竟是个专业市场。定增局中局的情况不少,信息不对称严重。
 
6、原始股挂牌前入股。还有一类公司,挂牌前有一轮原始股价格入股机会,在A股市场看来这是非常好的投资机会,但在新三板因为流动性其依赖于基本面,不确定性还是非常高。
 
前段时间有一个段子:一桌十个人打牌,如果全都是专业选手或者专业选手占了八个,那么这一桌牌只能靠本事吃饭。而如果只有两个专业选手带着八个业余选手打法就不同了,这两个专业选手互相之间不会对着干,而是想办法串通在一起赚其余八个业余选手的钱。俗话叫割韭菜,割完一波歇一阵子,等着种起来再割一波。所以这里说明一个道理,A股市场八成左右是散户,而新三板则有九成是机构投资人。新三板是个专业机构市场,所以但凡听说立马能挣钱,不需要专业能力就能挣钱的机会,大家千万还是留个心眼。
 
进入正题,今天主要讲三个部分:

第一、我们从宏观角度回顾一下新三板过去两年到底发生了什么?
第二、目前新三板的主流投资机会是什么,以及我们如何看待当下的新三板投资策略。
第三、三个我们实操的投资案例。
 
NO.1 总结过去两年,新三板到底发生里哪些变化?
 
一、从挂牌企业角度看
 
 

新三板很神奇的在两年之内成为全球最大交易所。并在过程中伴随着10万亿级资产证券化的机会,纵观全球资本市场,纽约交易所大概两千多只股票,纳斯达克大概2600多只,香港市场大概不足2000只股,沪深两市加起来不到3000只股票,而在新三板市场里面,不足两年的时间,挂牌公司就从1500多家直接飙升到了现在超过8000家,未来今年年底将超过1万家。
 
虽然大多数人都认为这是一个很神奇很奇葩的一个过程,但是我们认为因为新三板市场的灵活性以及市场的开放度与活跃度,这必然会带来相关持续成长性资产的注入,这个其实是一个市场能够持续繁荣的前提,所以我们坚定的看好新三板市场。因为过去两年10万亿级的资产证券化机会,按照大数原理未来这里面一定能够出现一定比例的好公司和持续成长个股。
 
二、从再融资能力来看

其实新三板在过去两年时间里,再融资能力全面超过创业板,成为目前中小微企业的主力融资窗口。2015年全年新三板融资超过1300亿,创业板不到1000亿;今年上半年新三板融资超过700亿,创业板不足650亿,持续注入天量数字的货币资金,这必然会带来投资拉动型的产业机会繁荣,因为在这样一个量级的资金投入下,必然会带来相应的研发投入、人才升级、商业模式突破以及并购成长。
 
三、从政策环境来看

总体上来说,新三板的政策灵活性需要远超过沪深交易所。正因为政策的灵活性和宽容度,从长期角度来看,这必然又会带来新三板市场的金融创新工具的活跃,虽然现在股转有些政策确实看起来保守且谨慎,甚至短期并不是非常利于新三板的快速复苏和发展,但是拉长周期,我们认为对这个市场对企业发展来说,最重要的其实不是流动性,而是金融创新服务的灵活性。因为能在一个相对规范的市场里面,有一个相对灵活的资本市场为企业发展提供支持,这仅仅比炒股票的流动性对企业成长重要得多得多。
 
因为新三板是一个一级半市场,它既具备私募股权市场的属性,又具备二级市场交易的属性,甚至在市场的不同时期,表现出来的属性特质会不断的切换,但是总体上来看,未来新三板仍然会是一个半强效市场。在一个半强效市场中,去评估一个交易市场是否真正具备价值的关键性的金融功能,其实是权益资产的二次定价,对应具体的金融产品就是“股权质押”,虚拟的股权能够作为一个实际的资产进行证券化的二次作价抵押,这是金融证券行业能够完成杠杆化的前提,其实现在的新三板市场中,股权质押产品与资金供给正在以快于多数人想象的方式成熟,虽然今年公告出来的大多数股权质押背后都还有很多其他的授信流程,但这个市场成熟的速度已经快的让人惊讶,现在股转也在也在积极组织券商相关部门讨论股权质押产品的场内化,虽然短期看起来好像没有什么进展,但是长期看,新三板市场的力量一定会倒逼金融服务供给升级。
 
在新三板相关的配套金融服务上我个人的态度非常乐观,我们旗下的“微董秘”也在积极筹备一些关于新三板配套金融服务的基金产品。
 
过去2年,新三板虽经历大起大落,但确实孕育了一轮波澜壮阔的成长。新三板年底将有10000+挂牌公司,将大于主流资本市场挂牌公司总和;挂牌企业数量必然带来持续的市场繁荣与朝阳资产的进入;如果把目光放到3-5年后,几乎可以预言,新三板未来具备足够的成长空间,相关中介机构也将会极度繁荣活跃。中国经济结构升级转型看中小企业,中小企业转型看资本市场,资本市场成败看持续的资金供给。从宏观的产融互动角度看,货币资产的注入一定带来相应的产业机会蓬勃。现在看新三板的各种政策推出时间表可能都是雾里看花;但回想5年前的A股资本市场的定价改革制度远快于预期。
 
NO.2关于新三板近期的投资机会与策略
 
大家都在把新三板和纳斯达克作对比,其实我们也做了很多关于纳斯达克的研究。客观的来说,我们不认为新三板能够直接对标纳斯达克,但是在纳斯达克成长过程中确实有很多现象是值得借鉴的。
 
对纳斯达克进行跟踪研究之后,我们的几个核心观点:
 
第一,金融市场的繁荣,本质上是来自于实力产业的崛起

就像当时纳斯达克市场遇见了美国80年代,个人PC与互联网时代的爆发一样。新三板的崛起一定会需要依靠产业的崛起,如果新三板上只是一些传统落后淘汰产业,再多政策红利新三板也无法崛起,也不可能完成整个市场的升级,那在新三板未来的产业机会,我们未来认为主要是为两个方面:第一,金融市场的繁荣,本质上是来自于实力产业的崛起。就像当时纳斯达克市场遇见了美国80年代个人PC与互联网时代的爆发一样。新三板的崛起,一定需要依靠产业的崛起,如果新三板上只是一些传统落后淘汰的产业,新三板给再多政策红利,也不可能完成相应的升级。那在新三板未来的产业性机会,我们未来认为主要是为两个方面:
 
一是来自经济转型升级的主赛道中的核心行业,以大文娱、大TMT、大消费为核心方向。

二是以A股错失的产业机会为方向

1)互联网拆VIE的机会,我认为现在拆VIE,回归最好的去处就是新三板。
2)大财富管理,虽然现在投资行业被管制上新三板,但是我仍然认为未来财富管理行业会是A股不具备的重大产业性机会之一。
3)早期成长性企业,因为挂牌灵活性,决定很多成长性企业,未来不能在一股上市,但是能够提前在新三板上市,这将会提前让新3板占据优秀成长性资产。
 
第二,成熟资本市场,必定带来资源的非均等分布

就如同纳斯达克市场中,全球精选市场和资本市场,估计分布极大分化一样。未来新三板市场一定也会极度分化,优秀的公司比如TOP100会占据市场上大部分的资源,头部公司在掌握更多的产业资源和资本资源之后,会加速整个产业竞争的淘洗与整合。这也是资本市场发展的必然趋势。
 
第三,新三板未来一定会分三层

据我们测算,到明年创新层一定会超过3000家,一旦到达这个数量水平,约等于沪深两市加起来的总和还多,这样一个量级的市场里不可能过度政策放水,未来一定会再分一层。最高层会相当于一个小型的IPO市场,具备一定流动性;第二层则是培育成,核心看成长性;第三层是基础层,作为中小企业成长的一个漏斗型入口,甚至未来的交易特征会趋向于纳斯达克的OTCBB市场。
 
第四,新三板的投资机会将来自于两大方向

一是头部公司的机会,包括现在新三板中的行业及市值规模领先的公司。纳斯达克目前市值大概40万亿人民币左右,如果将中国的创业板加新三板等同于中国的纳斯达克,按照虚拟经济和实体经济的比例,那么这两个市场相加市值应该为了要接近20万亿,如果按照目前纳斯达克的市值资源结构分布,前5名的公司,就要占掉6,万亿市值前100名的公司要占12万亿市值,这意味着中国创业板和新3板至少要出现上百个千亿级的公司。但这类deal的投资在多数情况下,需要能够忍受头部公司的高估值水平,因为大家都知道这些公司还不错,所以估值肯定被挖掘的很充分,但这类投资的逻辑在于“宁投贵、不投错”,更适合互联网这类“胜者通吃”的行业。
 
二是相对涨幅型的机会。从另外一个角度看,因为A股存在壳价值原因,小市值公司也有30-50亿人民币,这些公司涨10倍可能就得300到500亿,但A股目前的估值逻辑,3-500亿市值的公司至少需要10亿以上的净利润支撑,从企业成长期周期来看,在A股涨10倍的公司最终决定市值的不是利润成长周期,而是资本市场的股市周期,这也决定了在A股市场中寻找20倍成长股是非常非常艰难的。但是因为新三板所处的成长阶段,新三板多数成长型公司估值都在3-5个亿人民币左右,这意味着这样的公司涨10倍也才30到50亿,但这过程中也意味着超过10倍的涨幅,所以这决定了新三板将会出现数以千计的10倍股甚至30倍股。而在这样的过程中谁能够抓住、发现这些公司并伴随他们是成长,谁就能充分享受他们的成长红利,但这类投资机会则需要有很强的投后驱动能力,有投研能力以及价值改进能力,本质上是投行型能力、咨询型能力、投资型能力、产业资源型能力等复合型能力的交易机会。
 
所以总体来说,我们认为新三板未来,仍会是一个不同于A股的非高频交易的专业机构市场;
 
NO.3 3个我们在新三板最一线的、最真实的投资案例(因涉及敏感信息,此处省略10000字)
 
总的来看,新三板将给国内大多数中小微企业带来逆袭重生的机会,但对于这些中小微企业来说老一代产业竞争的玩法已经过时,新一代企业成长方式正在孕育,未来谁能够完成产业和资本的互动,完成从产品经营到资本经营的升级,谁才会抢占全新一轮的产业竞争制高点,谁才可能成为新三板中的华为、腾讯、比亚迪。
 
但新三板由于政策落地、服务跟进、人才供给等多方面的原因,又导致大多数公司无法独自完成资本能力的内生式发育与升级,甚至新三板中的产融互动与资本经营的难度与成本远高于沪深主板,所以这也对新三板中的投资机构提出了更高的要求。
 
在这样的复杂环境中,作为新三板中的专业投资机构,除了投研能力与价值发现以外,还应该具备价值改进与交易结构优化能力,去帮助新三板企业一起完成能力的升级与转型,能够给予新三板企业除了资本以外,还能够提供包括战略+管理+投行+投资+并购等一系列产融互动的经营体系的升级,即完成新三板的“赋能式投资”。
所以我们一直在寻找一种新的投资模式,即新三板的Co-Building模式与赋能式投资:
 
  1、Co-Building模式与赋能式投资的本质是基于和君新三板业务对产融互动的经营体系,在企业实现共建落地与共同成长的过程。在这个过程中,和君新三板业务的核心能力与服务边界是“产业中的投行家,投行中的产业人”。对于我们自己的成长来说,我们一定要借助项目的机会,尽可能的深入到产业的洞见中去,而非就投行谈投行,而是真的能够在一个企业成长过程中,去实践去感悟。
 
 2、从一个经典案例项目,做深到一个行业,从一个行业反补产业资源,帮助被服务企业,甚至成为潜力行业中的产业链资源布局者,在产业聚焦的过程中完成我们自己的portfolio。
 
3、在新三板市场中,成为“具备市值成长潜力的优质公司”的资本合伙人,并在一个阶段中与他们共同成长,将会是新三板咨询投行业务中Total solution的终极业务形态;长期看,Co-Building模式与赋能式投资就是在这个共建过程中,为他们提供“产业资源+战略+投行+并购+财务+人力资源+经验”的一站式智力孵化服务,在他们的创业过程中而创业之于和君新三板业务。长期看我们将变成一个成功事业者的孵化平台。
 
 4、回顾当前新三板市场,优质项目的被挖掘的时间点越来越早,甚至大量公司还未挂牌就已被卡位。就盈利能力而言,如果我们能够在新三板项目成长的早期介入他们的成长,通过Co-Building模式与赋能式投资陪伴他们共同成长。
 
 新三板需要适配新的投资模式与能力,需要产融互动与资本经营,需要他们自己的资本合伙人与co-building。
 
所以我们希望能够找到那家具备能够成长几倍、甚至十几倍市值成长潜力的新三板公司,注入我们的专业能力、职业操守、血泪与汗水,赌上职业生涯,为他提供实操培训、战略咨询、财务顾问、投资并购、投资者关系、金融服务、董办人才等一站式的产融互动服务,成为他们的资本合伙人,与他们co-building,去陪伴他们从几个亿市值到十几个亿市值的企业成长的青春期。
 
总之,我们非常非常看好新三板的未来,我们自己也希望能够成为新三板的价值发现者,成为新三板产融互动成长专家与资本智力孵化器
 
我们想通过“微董秘”的这个平台,用3-5年的时间,聚1000家新三板公司+1000家上市公司+1000家中介机构,形成一个开放的新三板服务生态联盟,去构建基于“媒体+门户+数据+交易+社群+培训+管理咨询+投资银行+财富管理+产业聚焦”的新三板产融互动一站式服务平台的闭环生态,并在3 -5年时间里,服务并陪伴100家具备市值10倍成长潜力的新三板企业,完成共同成长;

我们微董秘目前在做的几个布局:

1、董秘人才平台(职业教育+商学培训+产品化服务+董秘俱乐部+董秘猎头);和君是现在新三板市场上第一家布局职业董秘基础人才培养的公司,未来我们将会有批量的职业董秘进入新三板市场,去深入到我们客户的一线,去完成“人才+”的升级转型。
 
2、新三板产业生态服务平台(挂牌前+挂牌后;围绕新三板的媒体+社群+培训+咨询+常年+投行+做市商+基金+路演+数据+软件的闭环生态,形成一个开放的新三板产业联盟);
 
3、产业生态链平台上发力资本新三板基金(定增基金+并购基金+大宗基金+固收基金+财富管理等),目前很快就能看到“微董秘”的不同的基金产品上线;
 
最后小结一下,如果说要吐槽新三板,我肯定比大多数人都知道的多,但你能看到新三板现在有那么多不好,但你看看5年前的乐视网、东方财富、网宿科技;看看10年前的A股,看看20年前的纳斯达克?如果再给新三板5年时间,他会变成什么样?我们会用实际行动,去守望新三板的下一个5年。
 
以上是我今天的分享。谢谢!谢谢大家!